险资集中持股的逻辑分析
发布时间：2014-08-19 12:17:44 作者： 来源：中国保险报·中保网
股市在告别了沪港通的喧嚣后，近期除了每天期待新股预披露消息外，最令人神往的猜测是：两大保险新锐——生命人寿和安邦财险的下一个目标是谁，同时金地集团下一步会怎么走？不管如何，这两家保险之所以吸引眼球，除了颠覆人们对保险投资的传统印象外，关键是在大多数券商并不看好股市的大环境下，数百亿险资实实在在地进入了股市。
一、保险资金收购上市公司的逻辑
如此大规模集中持有一家上市公司的股票，理论上有两种处理方式：一是直接以股票投资入账，毕竟账面利润十分丰厚，生命人寿、安邦保险分别买入金地集团11亿股和4.47亿，按本轮50%的累计涨幅计，两家的账面利润合计达到50亿以上。显然，这会极大地改善其财报。所谓“好日子先过”。二是以长期股权记入资产负债表，则生命人寿可以把金地集团合并报表；而安邦则可以权益法入账；如此做的最大好处是可以规避来自股价波动对利润表的影响。这样，在股市进入牛市、或顺利套现后可以调节资产负债表。从过去数年的情况看，分散式投资所带来的巨额浮亏已经极大地影响了保险资金的偿付能力；集中持股的最大优点目前时间点上已经体现。当然，未来以什么样的价格套现还有待观察。第三，在目前另类投资已经开发过度、且已有爆发信用风险可能的情况下，优质的地产、银行可以有良好的股利，股息率达到5%、甚至7%，尽管有股价波动风险，但作为长期投资，其综合风险当小于另类投资。
其次，从产业融合的角度看，之所以现在地产股四大龙头之一，其目的应该有深层次考虑。注意到养老地产正日益成为保险公司的方向，尤其是在泰康人寿董事长、实际控制人陈东升先生喊出了“美国的今天就是中国的明天”的口号、且泰康已经把养老地产作为战略重点后，相信大保险公司均会有所布局。从此角度看，控股大地产商的最大战略优势就是可以极大地快速推进养老地产的全国布局：大地产商有全国性的分支机构、广泛的土地储备、完善的人才体系等。事实上，保险资金近年一直在寻找投资洼地，其中不动产投资成为新选项，如生命人寿过去一年来积极拿地，但其地产开发能力往往需借助于其他地产公司。可见，两者有很好的共振基础。
当然，从房地产公司的角度看，在房地产业即将或已经告别黄金年代后，也迫切需要寻找新的增长发动机；如果说过去住宅市场因为人口红利而蓬勃发展，那么在中国进入老龄化后，养老地产也许才刚刚萌芽。所以，如果保险、地产合作，尤其是得到地方政府的大力扶持的话，那么其战略前景将是非常诱人的。
二、集中持股的收益与风险
作为机构投资者，保险资金习惯于分散投资；在过去很长时间内更是以跑赢大盘为出发点，因此很多时候是根据行业权重来配置股票。但是，2010年后，大盘不给力，跑赢市场但亏钱的情况极大地影响了投资收益率，以至于媒体多次质疑其投资的专业性。尤其是近2年的结构性行情更是颠覆了过去的投资经验。因此，以生命人寿、安邦保险为代表的大中型保险机构，自去年下半年以来，开始尝试集中投资。根据公开信息，截至2013年底，安邦财险、生命人寿除前述投资外，还分别持有招商银行14.44亿股（占5.73%）和10.31亿股（4.09%），最新市值高达145亿元和105亿元；另外，生命人寿持有华夏银行1.77%、农产品10%、中煤能源7.88%以及茅台、五粮液和多家h股等。如果加上最新的安邦举牌金融街，这几大重仓股合计资金至少达350亿（生命）、205亿（安邦）。我不太清楚这两家机构2014年一季度的总资产，如按照媒体披露的2013年数据，则其权益投资比例已经在30%以上或接近30%。换言之，这已经是保监会规定的上限。从此角度看，要么是极度看好股市，要么是异常激进。
从其投资的业绩看，通过高举高打，目前看举牌个股的账面利润总体较为可观，但能否落袋为安则有待时间的检验。事实上，除举牌的金地集团、金融街、农产品外，其他并无利润，例如招商银行的浮亏约为8%-10%，首钢资源H股浮亏在30%左右，可见实现利润并无想像的容易。理论上讲，通过不断挖掘合适的投资品种予以举牌，可以获得短期内的超额账面利润，但其成本也不容忽视。除了投资时间难以估量外，关键是其资金成本及资金久期：如果是财险资金，则一般以一年为主；如果是投连险，也是一、两年为主。以短期资金进行长期股票投资，其风险不容忽视。从国际经验看，巴菲特式通过收购上市公司、改善公司经营来提升上市公司业绩，因而通过合并报表（巴菲特通过股利分配来实行利润）来实现利润是比较稳妥的做法，单纯通过二级市场集中持股来获利，目前成功的案例还不多，当然股市初期做庄成功的很多，但在目前如此严格的监管环境下，两保险机构的投资模式无疑有待人们静静地观察。
我们正处于变革的年代，对于新事物，无论是市场还是监管机构，给予一定的容忍度是必需的；尤其是在当前的低迷股市下，敞开大门欢迎资金入场应当是基本国策。尽管如此，如何让市场显得更为公平，如何避免潮水退潮后的一地鸡毛，始终是市场各方的责任。
三、完善市场规则的良机
股市进入机构投资时代。对监管部门而言，来的都是客；尤其是在目前的低迷市况下，两家保险机构投资者携数百亿资金入市，监管部门应予以鼓励，适当场合下甚至可以大力褒扬。但证券监管部门目前除了看戏外，似乎还需做三件事：一是有必要敦促这两家机构投资者就收购目的予以必要的披露；事实上，市场高度关注两保险机构如此收购的目的，尤其生命人寿已持有金地集团24.8%后，也该告诉中小投资者的长期计划了，仅仅是财务投资恐怕并不足够。机构投资不是小孩子过家家，做任何事情都是有目的、有纲领的，也会有秩序、有制度流程；这就需要交易所代为出面为投资者解惑；是30%到头了，还是私有化？买了后长期持有？收购后有无产业战略？等等。二是信息披露是否足够，是否存在一致行动人，是否有内幕？尤其是金地集团原第一大股东深圳市福田投资公司（“福田投资”）与两家保险机构的关系，包括生命人寿于2013年11月18日将2.15亿股（约占金地集团4. 808%）的股东表决权“无偿地全权授权”福田投资的情况；让人很难理解的是，两家均在深圳的保险公司是如何相互独立地同时看中、且坚决地你追我赶地通吃金地的？这不是简单的八卦，股市需要讲游戏规则的机构投资者。三是加快推动制度建设。以此为契机，为长期投资者有机会介入上市公司的法人治理结构奠定法理基础。我们注意到两家保险机构买了35%的股份，远超福田投资的7.85%，但在董事会中的话语权却较为有限；监管部门似需在法律层面规定，在董事会没到换届期间遇到股权结构发生根本性变化时新晋大股东的相应权力——既然《公司法》要求5%以上的股东不能在6个月内卖出，就应该给其对应的、介入上市公司的权利。另外，听说部分上市公司正谋划修改公司章程，把董事提名权从现有的3%大幅提升至10%、甚至更高。如此，则不利于上市公司法人治理结构的完善。
（中国人保资产管理股份有限公司证券研究部 蔡红标）
股市在告别了沪港通的喧嚣后，近期除了每天期待新股预披露消息外，最令人神往的猜测是：两大保险新锐——生命人寿和安邦财险的下一个目标是谁，同时金地集团下一步会怎么走？不管如何，这两家保险之所以吸引眼球，除了颠覆人们对保险投资的传统印象外，关键是在大多数券商并不看好股市的大环境下，数百亿险资实实在在地进入了股市。
一、保险资金收购上市公司的逻辑
如此大规模集中持有一家上市公司的股票，理论上有两种处理方式：一是直接以股票投资入账，毕竟账面利润十分丰厚，生命人寿、安邦保险分别买入金地集团11亿股和4.47亿，按本轮50%的累计涨幅计，两家的账面利润合计达到50亿以上。显然，这会极大地改善其财报。所谓“好日子先过”。二是以长期股权记入资产负债表，则生命人寿可以把金地集团合并报表；而安邦则可以权益法入账；如此做的最大好处是可以规避来自股价波动对利润表的影响。这样，在股市进入牛市、或顺利套现后可以调节资产负债表。从过去数年的情况看，分散式投资所带来的巨额浮亏已经极大地影响了保险资金的偿付能力；集中持股的最大优点目前时间点上已经体现。当然，未来以什么样的价格套现还有待观察。第三，在目前另类投资已经开发过度、且已有爆发信用风险可能的情况下，优质的地产、银行可以有良好的股利，股息率达到5%、甚至7%，尽管有股价波动风险，但作为长期投资，其综合风险当小于另类投资。
其次，从产业融合的角度看，之所以现在地产股四大龙头之一，其目的应该有深层次考虑。注意到养老地产正日益成为保险公司的方向，尤其是在泰康人寿董事长、实际控制人陈东升先生喊出了“美国的今天就是中国的明天”的口号、且泰康已经把养老地产作为战略重点后，相信大保险公司均会有所布局。从此角度看，控股大地产商的最大战略优势就是可以极大地快速推进养老地产的全国布局：大地产商有全国性的分支机构、广泛的土地储备、完善的人才体系等。事实上，保险资金近年一直在寻找投资洼地，其中不动产投资成为新选项，如生命人寿过去一年来积极拿地，但其地产开发能力往往需借助于其他地产公司。可见，两者有很好的共振基础。
当然，从房地产公司的角度看，在房地产业即将或已经告别黄金年代后，也迫切需要寻找新的增长发动机；如果说过去住宅市场因为人口红利而蓬勃发展，那么在中国进入老龄化后，养老地产也许才刚刚萌芽。所以，如果保险、地产合作，尤其是得到地方政府的大力扶持的话，那么其战略前景将是非常诱人的。
二、集中持股的收益与风险
作为机构投资者，保险资金习惯于分散投资；在过去很长时间内更是以跑赢大盘为出发点，因此很多时候是根据行业权重来配置股票。但是，2010年后，大盘不给力，跑赢市场但亏钱的情况极大地影响了投资收益率，以至于媒体多次质疑其投资的专业性。尤其是近2年的结构性行情更是颠覆了过去的投资经验。因此，以生命人寿、安邦保险为代表的大中型保险机构，自去年下半年以来，开始尝试集中投资。根据公开信息，截至2013年底，安邦财险、生命人寿除前述投资外，还分别持有招商银行14.44亿股（占5.73%）和10.31亿股（4.09%），最新市值高达145亿元和105亿元；另外，生命人寿持有华夏银行1.77%、农产品10%、中煤能源7.88%以及茅台、五粮液和多家h股等。如果加上最新的安邦举牌金融街，这几大重仓股合计资金至少达350亿（生命）、205亿（安邦）。我不太清楚这两家机构2014年一季度的总资产，如按照媒体披露的2013年数据，则其权益投资比例已经在30%以上或接近30%。换言之，这已经是保监会规定的上限。从此角度看，要么是极度看好股市，要么是异常激进。
从其投资的业绩看，通过高举高打，目前看举牌个股的账面利润总体较为可观，但能否落袋为安则有待时间的检验。事实上，除举牌的金地集团、金融街、农产品外，其他并无利润，例如招商银行的浮亏约为8%-10%，首钢资源H股浮亏在30%左右，可见实现利润并无想像的容易。理论上讲，通过不断挖掘合适的投资品种予以举牌，可以获得短期内的超额账面利润，但其成本也不容忽视。除了投资时间难以估量外，关键是其资金成本及资金久期：如果是财险资金，则一般以一年为主；如果是投连险，也是一、两年为主。以短期资金进行长期股票投资，其风险不容忽视。从国际经验看，巴菲特式通过收购上市公司、改善公司经营来提升上市公司业绩，因而通过合并报表（巴菲特通过股利分配来实行利润）来实现利润是比较稳妥的做法，单纯通过二级市场集中持股来获利，目前成功的案例还不多，当然股市初期做庄成功的很多，但在目前如此严格的监管环境下，两保险机构的投资模式无疑有待人们静静地观察。
我们正处于变革的年代，对于新事物，无论是市场还是监管机构，给予一定的容忍度是必需的；尤其是在当前的低迷股市下，敞开大门欢迎资金入场应当是基本国策。尽管如此，如何让市场显得更为公平，如何避免潮水退潮后的一地鸡毛，始终是市场各方的责任。
三、完善市场规则的良机
股市进入机构投资时代。对监管部门而言，来的都是客；尤其是在目前的低迷市况下，两家保险机构投资者携数百亿资金入市，监管部门应予以鼓励，适当场合下甚至可以大力褒扬。但证券监管部门目前除了看戏外，似乎还需做三件事：一是有必要敦促这两家机构投资者就收购目的予以必要的披露；事实上，市场高度关注两保险机构如此收购的目的，尤其生命人寿已持有金地集团24.8%后，也该告诉中小投资者的长期计划了，仅仅是财务投资恐怕并不足够。机构投资不是小孩子过家家，做任何事情都是有目的、有纲领的，也会有秩序、有制度流程；这就需要交易所代为出面为投资者解惑；是30%到头了，还是私有化？买了后长期持有？收购后有无产业战略？等等。二是信息披露是否足够，是否存在一致行动人，是否有内幕？尤其是金地集团原第一大股东深圳市福田投资公司（“福田投资”）与两家保险机构的关系，包括生命人寿于2013年11月18日将2.15亿股（约占金地集团4. 808%）的股东表决权“无偿地全权授权”福田投资的情况；让人很难理解的是，两家均在深圳的保险公司是如何相互独立地同时看中、且坚决地你追我赶地通吃金地的？这不是简单的八卦，股市需要讲游戏规则的机构投资者。三是加快推动制度建设。以此为契机，为长期投资者有机会介入上市公司的法人治理结构奠定法理基础。我们注意到两家保险机构买了35%的股份，远超福田投资的7.85%，但在董事会中的话语权却较为有限；监管部门似需在法律层面规定，在董事会没到换届期间遇到股权结构发生根本性变化时新晋大股东的相应权力——既然《公司法》要求5%以上的股东不能在6个月内卖出，就应该给其对应的、介入上市公司的权利。另外，听说部分上市公司正谋划修改公司章程，把董事提名权从现有的3%大幅提升至10%、甚至更高。如此，则不利于上市公司法人治理结构的完善。
（中国人保资产管理股份有限公司证券研究部 蔡红标）